中国PE行业发展之初,外资PE处于一枝独秀的地位,曾经繁荣了中国资本市场。随着中国资本市场的崛起,民营产业基金的加入,使中国PE行业形成了三足鼎立的新格局。

初入中国的外资PE曾经因外资政策的限制而在运作中缺乏透明度和规范性,引起外资PE到底是治世利器还是洪水猛兽之争议。随着中国对外开放政策的变化,外资PE在中国的发展趋势和在运作方式必然会产生巨大的变化,平行基金就是其中之一。《资管新规》以后,诸多LP出资受到限制,GP在募集当中,通过设立平行基金来进行合规安排的重要性越发凸显。

 

一、双币平行基金

平行基金通常是指由同一或关联的私募基金管理人在同一时期募集设立并以相似的投资策略进行投资运作的多支私募基金。如若是不同的管理团队管理或是采用毫无关联的投资策略进行投资的两支私募基金,一般不会将他们认定为是平行基金。

但平行基金的发展并未局限于其语义的含义中,私募基金的管理团队、财务团队及法务团队在私募基金募集、设立、投资和运营过程中为其拓展了更宽的展现平台。譬如,尽管Parallel也有“同时”的意思,但多支平行基金并非均需完全同时募集设立、投资、项目退出和存续,他们设立可能有早晚,项目投资时也不一定同时进行,项目退出也不一定同步,未来清算解散也可能有先后。

平行基金架构在境内外私募基金运作中均已有较为广泛的运用,来设立双币平行基金——境内外同时设立两支私募基金,委托同一管理人进行投资管理,寻找项目时两支基金同时进行投资,一般是各占投资额的50%。这两只基金在规模上相当、存续时间也也大致一样,但在法律上,这两只基金是相互独立的,并不隶属于对方。

双币平行基金模式是外资PE间接落地,在中国开展私募股权投资业务的一种新型合作模式,即在海外和国内分别募集两个规模相差不多的投资基金,分属外资PE和中国本土PE,通过有共同利益的管理公司把两个基金模拟成一个基金进行分配和清算。寻找目标时,两只基金同时进行投资,一般是各占投资额的50%。
在双币平行基金模式下,国外PE在中国境外建立一家创业投资基金,国内创业投资机构在国内建立一家创业投资基金或公司。原则上,这两家基金平行存在,在法律上各自独立。但这两家基金在相互磋商,确立合作意向的基础上,共同在国内建立一家创业投资管理公司,并委托这家公司同时管理国内外两支基金。

这种模式的操作过程为:创业投资管理公司作为一个机构,行使基金管理人的职能,负责寻找项目,审核项目,尽职审查。一旦投资项目确定,即向境外基金和国内基金同时推荐项目,申请所需投资的款额。投资后,管理公司直接参与所投项目公司的运作及管理,帮助其成长。必要时,管理公司也积极帮助所投公司进行再融资。待企业成功后,可以采取境外上市或国内上市,境外基金和国内基金(公司)可以通过股权协议转让的方式顺利完成退出。

平行基金具有减少结汇限制、便利资金调配、转换投资主体和策略配置资源的功能,能够在一定程度上规避资金流动限制,延缓资金投入,分享互惠交易和灵活安排退出方式等优势。

 

二、平行基金投资运营及策略优势

1、平行基金投资模式和退出方式
为增强资金使用效率,平行基金的境内基金对境内项目进行投资,境外基金对境外项目进行投资,境内基金与境外基金作为两个独立的法律主体签订合作协议,作出互惠安排,解决投资和收益中的权利义务分配问题,合作协议一般约定按照境内基金和境外基金在平行基金规模中的所占比例分别享受相应权益。

这一模式的优点是提高了资金配置效率和避开了资金出入境的外汇管制,为了避免收益境内外互汇复杂的审批程序,两个平行基金之间约定互惠安排,可就境内外的收益进行互相冲抵。譬如两基金投资及收益比例各为50%,如果境内外项目均产生5百万同币种收益,则两基金则无需相互汇出收益,可在彼此所在国获得收益分配。如果境内产生250万,境外产生500万同币种收益,则在互相冲抵后,境内基金尚有应收收益125万留存在境外,两基金可就该留存境外的收益汇入境内或其他归还安排。采取这种模式的优势较为明显,可以减少汇入汇出的金额甚至无需相互汇出。

由于这两个基金在境内和境外平行存在,法律上又各自独立,一旦出现权益分配争议,解决争议的诉讼成本高,且需对境外基金属地法进行识别,法律适用的国别差异增大了权益实现风险,尤其是投资实现退出后,依据平行基金间的合作协议进行跨境收益划拨分配,资金顺利出入境的存在法律障碍。

实践中,不同投资主体一般要求指定国别或地区设立境外基金,避免法律识别和差异的潜在风险,比如香港、开曼等,为解决资金出入境,在权益分配时,不同投资主体根据需要分别在境内和境外设立专门行使收益权的特殊目的公司,实现权益分配后,解决资金或权益的出入境限制。

2、共同投资模式
在设立平行基金时,各方约定境内基金和境外基金按约定比例或约定金额完成境内项目和境外项目的共同投资,在各自项目退出后,按各自投资比例或约定实现收益。平行基金可以对全部项目按比例或约定金额进行投资,也可以有选择的对部分项目按比例或约定金额进行投资,各方约定收益分配的方式和分配的比例。

对于共同投资的模式,对于在境内投资的情形,通常由人民币平行基金先向被投企业投资所有的额度,锁定交易。如果外国投资者拟进入的行业领域在负面清单之外,则等到外币基金通过结汇手续审批后,再根据两个基金约定的各自出资比例,由人民币基金转让相应股权给外币基金。如果列入负面清单内(通常而言应是虽仍在负面清单内,但中国日后放开限制的可能性较高的投资领域),人民币基金可以提供外币基金选择参与投资的权利,如果中国商务部对外商投资目录进行修订后,该领域不再受到行业准入限制时,外币基金则可行该项权利参与投资并获得自期权授予之日起累积收益。对于人民币基金出境投资也可以采取同样方式,先适用外币基金进行外部投资,等人民币资金换汇审批通过后再获取境外企业相应股权。

另外,由于审批程序流程时间长,为保障或补偿先投基金的资金使用成本,先进行全额投资基金或会要求后投资基金的投资款项在未能够按时进入置换情况下进行一定比例的补偿。该种模式下投资者可避免了繁琐的结汇审批程序阻碍了投资进度,甚至避免在竞争中丢失投资机会;对于被投企业而言同样可在尽可能短的时间内获得资本注入。

共同投资模式使项目投资和退出路径清晰,也可以根据境内、境外项目的需求适时调配资金,部分投资还能享受我国或投资标的所属国的外资投资的优惠政策,而且,这种模式的恰当运用,在项目投资时,还可以通过对不同国别完成投资作为避险手段对冲不同国家汇率升跌等因素产生的汇兑损失风险。

这一模式中,平行基金发生的跨境投资,根据相关法律,应经相关各监管部门的审批,且资金出境或资金入境均受我国和投资标的所属国的管制,投资、退出和收益分配均需满足监管部门的审批周期需要。

3、平行基金的优势
(1)备选功能。若境内基金要法律上无法完成外汇结汇,则由境外基金直接向境内项目进行投资。

(2)资金调配功能。若境内基金缺乏资金,可约定由境外基金多出资金,反之亦然。

(3)转换功能。若境内或境外法律环境发生变化,可全部转由法律环境更为优越的基金进行投资。

(4)策略配置功能。基金管理人可以根据税收、法律等环境的变化,根据较有利于投资者的原则,决定由哪一只基金进行投资。

三、平行基金的潜在益处

1、规避资金流动限制
由于在资本项下的人民币结算受到的限制,这个结构试图使中国的资金流动限制带来的困难较小化。这种方式寻求较大程度地减少外国投资者境内投资和境内投资者境外投资所适用的外汇管制法规所要求的审批。

2、延缓资金投入
在进行投资前,人民币投资保留在境内基金中,外汇投资保留在境外基金中。两个基金均可向对其自身来说受到现金流动和外汇限制较少的创业企业单独进行投资。只要任何一个基金不会受到不必要的现金流动和外汇艰制,两个基金也可以向一个创业企业共同投资。

3、分享互惠交易
境内和境外基金之问的协议(或创投管理协议),可在境内境外基金间作出互惠安排。该安排可以解决在一个基金(“未投资基金”)由于法律限制无法与另一个基金(“投资基金”)共同投资的情况下每个基金各自的权利义务问题。该安排可能涉及将投资基金所持有的一部分创业企业的股权收益在未来投资即将退出的某个时间点转让给未投资基金。如此安排可以使未投资基金分享该投资的增值。

4、优质的投资团队
通过向创投管理企业分别派遣其投资专业人士,两个基金可以强强联合,增加投资团队的实力。金融圈的干货文章、模块知识、实务课程助您成为金融界的实力派。

5、退出灵活性
无论在何处退出,两个基金都可以参与。在两个基金没有共同投资的情况下,如果境外的创业企业在海外退出,境外投资者可以向境内投资者“出售”其在创业企业中的一部分股份权益。如果境内的创业公司在境内退出,境内投资者可以向境外投资者“出售”其在投资公司中的一部分股份权益。

 

四、收益分配及税务处理

平行基金的核心问题是境内外两只基金之间对取得的投资收益如何进行境内外之间的划拨与分配,尤其是境内取得的收益如何汇出境外,主要须关注商务部门对外国投资者并购境内企业的登记管理,和外管部门对资本项目下直接投资的管理。投资收益在两个平行基金之间的分配主要有两个时间节点:一是取得收益以后,二是项目实现IPO以后。

税务方面,如平行基金设立采用有限合伙制形式,其税务问题与有限合伙制基金大致相同。值得注意的是,境外的有限合伙制基金通常被视为中国企业所得税法下的非居民企业,其来源于中国境内的股息红利等所得需要交纳中国境内的预提所得税。

文章来源:

母基金周刊

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