背景介绍
2015年1月16日，中国银行业监督管理委员会(下称“银监会”)就《商业银行委托贷款管理办法(征求意见稿)》(下称“《委托贷款征求意见稿》”)公开征求意见。其中，最为值得关注的是对委托贷款的委托人以及资金来源进行了规定。从目前《委托贷款征求意见稿》的规定看，私募股权投资基金通过商业银行发放委托贷款可能也将会受到限制。本文将结合《委托贷款征求意见稿》和我国现行法律法规的规定以及该等规定可能对实践产生的影响对私募股权投资基金是否可以债权方式进行投资进行简要分析。
中国证券监督管理委员会(下称“证监会”)在其2014年8月21日公布并实施的《私募投资基金监督管理暂行办法》(下称“暂行办法”)中规定，“私募投资基金”是指“在中华人民共和国境内，以非公开方式向合格投资者募集资金设立的投资基金”，其投资标的包括“买卖股票、股权、债券、期货、期权、基金份额及投资合同约定的其他投资标的”。我们理解，“债权”也可以被理解为“合同约定的其他投资标的”的一种，并且暂行办法全文也并未对“私募股权投资基金开展债权类融资业务”进行限制。值得注意的是，上述暂行办法也将创业投资基金一并纳入了其规范的范围。
除了直接以股权投资企业、创业投资企业名义设立的私募股权投资基金外，市场上还有不少企业名称不体现“股权投资”或“创业投资”字样，但主要以对未上市企业进行股权投资为经营目的的企业。这些企业往往并不把自己定性为证监会相关规定下的“股权投资企业”，实践中也并不根据《私募投资基金监督管理暂行办法》的规定进行备案。但是，从证监会暂行办法对“私募投资基金”的定义看，该等企业也将会被纳入“私募股权投资基金”的范畴一并进行规范和管理。
另外，值得关注的是，证监会暂行办法中明确规定了“证券公司、基金管理公司、期货公司及其子公司从事私募基金业务适用本办法”。也就是说，证券公司、基金管理公司、期货公司及其子公司设立的以股权投资为主要经营目的的有限合伙企业(无论其企业名称是否有股权投资字样)也将会被认定为“私募股权投资基金”。
早前网上流传过一份国务院办公厅于2013年12月10日颁布的《国务院办公厅关于加强影子银行监管有关问题的通知》(下称“107号文”)，其中第三条第(八)项规定“严禁私募股权投资基金开展债权类融资业务”。尽管107号文并未对“私募股权投资基金”进行界定，但107号文提到“各类私募投资基金由证监会负责监督”，这也沿袭了2013年6月中央机构编制委员会办公室颁布的相关文件中的监管思路。
我们将目前有关私募股权投资基金的主要法律规范中，涉及私募股权投资基金是否可以债权方式进行投资的相关条款整理汇总如下:
· 创业投资企业
2005年《创业投资企业管理暂行办法》
第十四条规定，“创业投资企业可以以全额资产对外投资。其中，对企业的投资，仅限于未上市企业。但是所投资的未上市企业上市后，创业投资企业所持股份的未转让部分及其配售部分不在此限。其他资金只能存放银行、购买国债或其他固定收益类的证券。”
注: 我们理解，《创业投资企业管理暂行办法》并未明确禁止或限制创业投资企业以债权方式对未上市企业进行投资。
2003年《外商投资创业投资企业管理规定》
第三十二条规定，“外商投资创业投资企业不得从事下列活动:……(六)向他人提供贷款或担保，但创投企业对所投资企业1年以上的企业债券和可以转换为所投资企业股权的债券性质的投资不在此列(本款规定并不涉及所投资企业能否发行该等债券); ……”。
· 股权投资企业
2013年《国家发展改革委办公厅关于进一步做好股权投资企业备案管理工作的通知》(下称“694号文”)
第二条第(三)项规定，“要严格按照2864号文及其备案指引文件的有关要求，规范股权投资企业和股权投资管理机构的投资运营。发现股权投资企业和股权投资管理企业参与发起或管理公募或私募证券投资基金、投资金融衍生品、发放贷款等违规行为的， 要通知其限期整改。未按规定整改的，要按上款要求列为“运作管理不合规股权投资企业、运作管理不合规受托管理机构”，并在相应国家或省级备案管理部门网站上予以公布。”
注: 我们未在国家发改委网站上找到发改委公告其处罚股权投资企业违规发放贷款(包括委托贷款、提供股东借款、债转股投资等)的案例。
地方性规定(以北京、天津和上海为例)
《北京市人民政府办公厅关于印发本市开展股权投资基金及其管理企业做好利用外资工作试点暂行办法的通知》第十四条规定，“试点企业不得从事下列业务：(六)向他人提供贷款或担保；……”
天津市《关于本市开展外商投资股权投资企业及其管理机构试点工作的暂行办法》的通知》第十六条规定，“试点企业不得从事下列业务：(六)向他人提供贷款或担保；……”
《上海市金融办、上海市商务委、上海市工商局关于本市开展外商投资股权投资企业试点工作的实施办法》第三十一条规定，“外商投资股权投资企业不得从事下列业务：(六)向他人提供贷款或担保；……”
注: 以北京、天津和上海为例，除上述规定中三地有关外商投资股权投资企业的规定外，三地关于股权投资企业的规定中，皆未明确规定“股权投资企业不得发放贷款。”但是对于北京、天津和上海的外商投资股权投资企业， 根据上述引用的规定，三地均不允许试点的外商投资股权投资企业从事向他人提供贷款或担保的业务。
· 其他规定
《国务院办公厅关于加强影子银行监管有关问题的通知》
第三条第(八)项“规范发展私募投资基金业务”中规定，“要求按照不同类型投资基金的本质属性，规范业务定位，严禁私募股权投资基金开展债权类融资业务。”
注: 国办发107号文并未对“债权类融资业务”进行界定，也没有提及违反该条规定的法律后果。我们检索了其他公开可获得的法律规范，也未发现任何法律规范曾对“债权类融资业务”进行过界定或描述。
《商业银行委托贷款管理办法(征求意见稿)》
第十一条规定“商业银行严禁接受下述资金发放委托贷款：(一)国家规定具有特殊用途的各类专项基金。(二)银行授信资金。(三)发行债券筹集的资金。(四)筹集的他人资金。(五)无法证明来源的资金。”
注: 从募集方式上理解，私募股权投资基金也属于第(四)项所称的“筹集的他人资金”，从而将不得发放委托贷款。
1. 私募股权投资基金直接提供贷款或发放委托贷款
实践中，有不少私募股权投资基金通过银行委托贷款向目标企业提供过桥资金，或者直接向目标企业提供股东贷款。
(i) 发放委托贷款
中国人民银行1996年颁布的《贷款通则》中允许企事业单位及个人可以通过委托贷款的方式对企业提供贷款。但是《委托贷款征求意见稿》第十一条对发放委托贷款的资金来源进行了限制，其中强调了商业银行严禁接受“筹集的他人资金”用于发放委托贷款。并且，银监会也明确指出本次起草《委托贷款征求意见稿》的总体思路为“准确定位、回归本源，限制范围、避免套利，问题导向、严格设限，加强管理、规范发展”[8]。因此，我们理解，一旦该《委托贷款征求意见稿》生效，将直接影响私募股权投资基金以银行委托贷款的方式向目标企业提供资金。
(ii) 直接发放贷款
私募股权投资基金如直接向目标企业提供贷款的，则该等安排存在被认定为违反《贷款通则》第六十一条(即企业之间不得违反国家规定办理借贷或者变相借贷融资业务)及107号文第三条第(八)项(即严禁私募股权投资基金开展债权类融资业务)的风险。
尽管107号文中规定“严禁私募股权投资基金开展债权类融资业务”，但是107号文未就监管的具体措施和行为后果进行明确规定，因此对于实践中私募股权投资基金从事债权类融资业务的含义、从事该等业务后的监管措施和后果尚不明确。
2. 私募股权投资基金“债转股”的投资模式
实践中，也有不少私募股权投资基金选择以“债转股”的方式对目标企业进行股权投资，其安排主要为: 私募股权投资基金先向目标企业提供一笔贷款，并且约定私募股权投资基金有权选择将该等贷款形式的债权转换为目标企业的股权或者要求目标企业到期归还借款本息。
目前我国法律法规对于“债转股”模式下的债权投资部分是否属于“发放贷款”业务并没有明确。从法律关系上，两者应当都属于债权性质，似乎有违反《委托贷款征求意见稿》和107号文之嫌，但是，从前述2003年《外商投资创业投资企业管理规定》第三十二条明确将“可以转换为所投资企业股权的债券性质的投资”明确排除在禁止行为之列，可以看出监管部门对于“债转股”模式还是有认可度的，我们认为， 也不应当简单地将该等“债转股”的安排都认定为“发放贷款”业务而予以一概禁止，需要在个案中从债权转换为股权的实现条件、还款的具体安排等方面进行综合分析。
3. 购买公司债券方式
2015年1月15日，证监会颁布了《公司债券发行与交易管理办法》(下称“《债券管理办法》”)，根据该规定，对于公司依照法定程序发行债券的，公司债券发行人可以向“合格投资者”发行公司债券。合格投资者包括了经中国证券投资基金业协会登记的私募基金管理人面向投资者发行的经中国基金业协会备案的私募基金。尽管传统上“公司债”并非私募股权投资基金主要的投资方式，但在《债券管理办法》将发行主体扩容、允许非公开发行等制度实施后，私募股权投资基金是否会增加以债券方式对公司的投资值得进一步关注。
4. 其他可能属于“债权类融资业务”的情形
在我们研究的诸多金融机构及其下属子公司所发行的资产管理类产品(下称“私募产品”)中，由于监管部门对特定投资标的有一定的投资要求，该等私募产品会先以股权方式对目标企业进行投资，并同时约定由第三方(如目标企业大股东或者关联企业)在固定期限或必然发生的条件触发后以投资本金加固定利息计算的价格回购私募产品所持有的目标企业的股权。该等投资模式表面上看属于股权类投资，但实际达到的商业目的则是向目标企业提供的贷款。我们理解，该等所谓“明股实债”的投资项目严格而言似乎将其定性为“债权类融资业务”较为合适。
值得注意的是， 107号文之后证监会颁布的暂行办法并未规定或再次强调“私募股权投资基金不得开展债权类融资业务”，并且，尽管该暂行办法将证监会监管的“证券公司、基金管理公司、期货公司及其子公司”纳入了适用范围，但其他诸如信托公司或其子公司主导发起的以股权投资为主要目的的资产管理类产品是否也属于“私募投资基金”的范畴，是否也不得开展债权类融资业务，我们也将持续关注。
5. 对比香港的《放债人条例》
放债行业在香港有着很长的历史，1980年12月香港颁布《放债人条例》，根据香港《放债人条例》中的定义，“放债人”指经营贷款业务(不论他是否亦经营其他业务)的人，或宣传、宣布或以任何方式显示自己是经营该业务的人，但《放债人条例》附表中排除的情况除外。香港放债人不吸收公众存款，仅仅经营放债业务。《放债人条例》分5大部分和36条，其中第一部分主要规定放债人注册处处长及其监管职能、保密等；第二部分主要规定经营放债人业务的限制、牌照申请、牌照有效期、牌照撤销及暂时吊销、牌照转让; 第三部分主要规定放债人的交易，包括协议形式、放债人向借款人提供资料的责任、放债人向保证人提供资料的责任、借款人提早还款、非法协议等；第四部分主要规定过高利率的禁止；第五部分主要规定对放债广告的限制、注册处长及警方调查的权力、罚则及取消资格、举证责任等。
根据网上相关新闻显示，中国人民银行正会同相关部门牵头制定《非存款类放贷组织条例》从而进一步完善营利性民间金融相关的制度框架，发展非存款类放贷组织，制定和完善相应的法律和法规。但是由于至今尚未出台正式的规定，因此对于我国将来如何规范放贷人的相关问题仍不清晰，但是对比香港《放债人条例》或许可以进行一定的参考。
文章来源：新浪微博
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