回顾2021年，全球并购市场持续升温，交易规模超过5.8万亿美元，较2019年、2020年分别增长54%、64%，创下近40年来新高，轻松超越了2008年金融危机爆发前创下的4.42万亿美元的纪录。相比之下，我国并购交易总量虽创下历史新高，达到12790宗、较上年增长21%，但交易金额却从2020年历史最高水平下降19%至6374亿美元。
可以说，2021年全球并购市场重返巅峰，国内并购却迎来阵阵寒意，上市公司重组数量创下近年新低。尽管国内并购市场并不十分活跃，但中企海外并购这边风景独好，交易数量、交易金额分别同比上升39.5%和75.4%。同时，以新能源为主题的并购悄然兴起，绿色资产并购成为新势力。
中企并购利好利空因素多重交织，但不可否认的是，我国企业在全球并购市场中扮演着越来越重要的角色，按照交易量计算在全球并购市场占据20%的份额。
一、全球并购再创新高下中企全球并购特色鲜明
1.受宏观经济向好和货币宽松政策影响，中企海外并购增长动力强劲。
2021年经济不确定性有所减弱，宏观经济指标逐渐好转。从全球来看，相较于2020年4.3%的经济萎缩，2021年全球经济增速达5.9%，创近48年新高，部分企业特别是大型跨国企业对经济复苏充满信心。
从国内来看，我国经济总量超17万亿美元，稳居世界第二，GDP较上年增长8.1%，经济指标的回升较大程度刺激了并购交易。与此同时，为应对新冠疫情对经济的冲击，全球各主要经济体都整齐划一地推出了宽松货币政策，尤其是欧美国家还实施了零利率和负利率，使得全球利率持续保持低位。这极大地降低了企业的融资成本，促进了企业的扩张。
基于上述因素影响，全球并购交易进入了新的繁荣期，超过50亿美元以上的巨型并购交易不断涌现，跨境并购交易重新回到全球并购交易额40%的比例。与此同时，中企跨境并购交易的迅速回升。相关数据显示，2021年我国全行业对外直接投资1451.9亿美元，同比增长9.2%，中企宣布海外并购总额570亿美元，同比增长19%，且出现多笔大额境外交易。紫金矿业以9.6亿加元（折合人民币约49.39亿元）现金收购加拿大上市公司新锂公司现有全部已发行且流通的普通股，其核心资产为位于阿根廷西北部卡塔马卡省的3Q锂盐湖项目，成为2021年中企海外收购的点睛之笔。
2.“双碳”目标下国内新能源并购异军突起。
国内“碳达峰、碳中和”目标的提出，对新能源行业产生重要影响，孕育出国内新的并购热点。目前我国在减碳领域设立的私募股权基金规模已经超过1500亿元，政策性绿色发展基金规模高达885亿元。大量资本的涌入，激发了新能源投资并购的活力，导致2021年我国能源行业全年披露交易金额达4029亿元、交易数量约803笔，分别较2020年增长50%和80%，双双创下报告期内历史新高。
从细分领域来看，以风电、光伏为代表的“传统”可再生能源以及新能源汽车、储能应用“双引擎”驱动的电池与储能两大板块齐头并进，活跃度均大幅提升，以氢能为代表的“前沿”技术也开始受到投资人的关注。其中，光伏领域发生并购交易230笔、披露金额737亿元，较去年分别上升70%和39%；新能源汽车电源领域发生并购交易108笔、披露金额798亿，较2020年分别上升120%和58%，成为并购交易最为活跃的领域。典型的并购案例包括：中国核能以7750万元收购协鑫两个光伏项目；华能集团、中国核能科技为了向新能源领域进军，收购多晶硅生产企业协鑫新能源的多个光伏电站项目，实现了低碳转型发展；紫金矿业为吹响向新能源领域进军的号角，以9.6亿加元（折合人民币约50亿元）的对价私有化加拿大上市公司Neo Lithium Corp。
3.数字化转型成为全球投资并购热门领域。
在全球范围内，金融、消费、制造业等传统行业均面临着数字化转型压力。数据资产作为一种新型的生产要素，发展速度之快、辐射范围之广、影响程度之深远前所未有，并受到各国重视。
2021年，全球数字产业并购记录屡创新高，交易数量由2020年的85笔增加至197笔，增长率达131%，交易金额也飙升730%至61亿美元。KKR以150亿美元的价格将美国数据中心运营商Cyrus One私有化，黑石以100亿美元收购数据中心运营商QTS，引发了私募基金对数字化资产的收购热潮。
与激增的全球数据资产并购相比，国内在数字化专项领域的并购也渐入佳境，大型交易频发。IDC龙头企业万国数据先后收购了北京、天津等地10余个数据中心项目，还与高瓴资本、中信产业基金等投资机构结成紧密合作关系；亚洲规模领先的房地产公司凯德集团以36.6亿元收购一家位于上海的超大规模数据中心园区，迈出加大数据资产投资的重要一步；普洛斯以60亿元收购上海松江互联网数据中心50.1%股权，以并购方式成功获得长三角领先的人工智能超算枢纽，由物流基础设施提供商向第三方数据提供商转型；宝能创展16.5亿元收购鹏博士旗下5个数据中心，正式发力第三方数据中心赛道。
在金融数字化转型的背景下，并购使企业有动力进入高技术领域，新冠疫情的爆发突显出“传统行业+新兴科技”的巨大潜力，吸引私募股权基金和其他金融买家的目光。
4.私募基金在并购市场上更加活跃，其主导的交易占比大幅提高。
私募基金和投资公司在中企海外并购交易中占据重要地位。从全球来看，以私募基金为主导的并购交易层出不穷，2021年第三季度宣布的全球并购交易达到了5000亿美元，前三季度总计达到1.6万亿美元，刷新有史以来的最高记录。持有2万亿美元可投资金的私募基金在全球交易市场上大量的买入、退出，占到2021年全球并购交易的近三分之一，为全球并购市场的繁荣提供了强有力的助推。中企全球并购也显现出以私募基金为主导的交易日益活跃的趋势，在2021年前三季度宣布的5亿美元以上的交易中，私募基金和投资公司所主导的交易，并购金额占比近五成，交易笔数占比超过四成。我国这一海外并购指标，甚至超过了全球并购交易私募基金和财务投资机构占30%的比例，说明我国私募基金和投资机构在并购中对海外标的给予了更高的重视程度。如，国内大型私募基金高瓴资本以44亿欧元(约合人民币340亿元)收购荷兰皇家飞利浦的家用电器业务，成为继百丽国际、普洛斯、格力电器之后，又一百亿级重大的并购交易案。
5.受疫情影响企业重整、产业整合加剧，并购成为企业纾困的重要方式。
新冠疫情暴发以来，各行各业都深受影响，一些企业濒临破产，现金流紧张，企业估值走低。无法维持正常经营的公司不得已卖身求存，给市场提供了多元化的并购标的。
破产重整作为挽救困境企业的重要手段之一，在当前市场背景下，具有盘活企业资产，化解市场不良风险的重要作用。而破产企业的重整投资也将在此背景下迎来新的机遇。
如，协鑫新能源为了降低自身的付息债务比率，减少财务成本压力，向外界出售多项光伏电站资产，共涉及469MW光伏电站，总交易额约21.04亿元，成为以并购方式实现企业“瘦身”并向光伏上游产业链转型的典范。同时，国有资本在2021年并购市场中也保持较大的活力，对陷入困境的民营企业展开大面积收购，央企之间的重组并购也日益增多，为并购市场带来生机。例如，珠海市国资委通过其控制的珠海华发集团、珠海港控股等公司，投资入股近20家上市公司，主要涵盖电子、通信、电气设备等行业；中国中化与中国化工实施联合重组，成立新的中国中化，重组后资产超过1.4万亿元，控股16家上市公司；以中国西电集团为主体，整合国家电网相关企业，成立中国电气装备集团；中国铁路物资集团整合中国诚通物流资产，成立中国物流集团。并购作为帮助企业摆脱财务困境并重新运营的重要手段之一，在新冠疫情反复、困境企业数量激增的背景下，正是其发展的新机遇期。
6.业务拆分活跃，成为国内并购市场的新模式。
业务分拆后实现独立上市成为大型集团十分成熟的资本运作手段。对于母公司而言，分拆潜力业务可以提高经营效率，聚焦主业，向市场释放高增长业务价值，同时缓解集团财务压力，达到市值管理的目的。分拆交易有效满足集团的业务、财务及合规诉求，成为集团公司的首选资本运作方式。
全球疫情大流行、海外局势变幻、市场疲软，而境内A股证券市场深化改革的大背景下，企业纷纷选择拆分旗下重要业务板块融资、上市，这是一个重要的趋势性信号，企业分拆上市趋势正逐步升温。据不完全统计，已有近80家A股公司披露了分拆意向或预案，其中32家明确拟分拆至创业板、15家拟分拆至科创板；而港股市场中有超过23家香港上市公司展开了分拆子公司上市的行动。2021年5月，京东物流成功在港交所挂牌上市，总市值接近2800亿港元，这是京东集团旗下第二家分拆上市的公司，第一家拆分上市的公司为在线医疗业务子公司“京东健康”，如今市值已超过3500亿港元。不止是京东，百度集团在2021年3月回港二次上市之前，接连分拆旗下智能生活创新业务“小度”，以及智能芯片业务“昆仑”，而且都完成了首轮融资，两家公司合计估值达340亿元以上，有望在未来独立上市。
当下股市中有一些主营业务清晰、盈利持续增长的优质公司，由于公司规模较大，再融资还是有些困难，分拆上市就为这些公司提供了一个新的路径，有利于公司资源的重新配置，也为国内并购市场注入新动力。
7.SPAC并购模式横空出世，少数中企海外并购尝鲜。
2021年全球创新经济行业前20大并购交易中，并购基金较为活跃，Buyout Fund参与的交易共6起，SPAC交易共有3起。所谓SPAC的操作模式是公司发起人首先成立空壳公司并依其在市场上展开募资，资金募集完成后实现IPO，接着便寻找目标收购企业，让原有的空壳公司变成实体上市企业。SPAC模式下成立的公司需要花费精力快速寻找收购标的，从而确保在两年内不发生退市事件。
2021年第二季度，美国SPAC筹集的资金超过了创纪录的1000亿美元，当年全球资本并购中有多达三分之一是由SPAC直接推动或间接参与完成的。与此同时，中资企业和投资人也尝试使用SPAC方式在美国上市筹措资金进行收购，或者通过和SPAC合并方式实现上市。例如，国内企业微美全息旗下子公司VIYI算法公司就在2021年6月宣布将通过与特殊目的收购公司合并的方式进行公开上市。随着SPAC并购模式在全球盛行，香港证券交易所也引入了SPAC上市机制，预计很快将进入实施阶段。
8.中企参与全球并购的广度、深度和专业度在逐步提升。
首先，在并购交易执行中，越来越多的中国买家组建专业的并购团队、聘请专业并购顾问，以增加并购交易成功概率。在大型并购交易中，经常看到投行、律师、会计师的身影，为并购交易成功实施提供专业的服务。
其次，中企参与国际竞标的专业水平在逐步提高。在2021年加拿大上市公司千禧锂业的竞标并购交易中，中资企业赣锋锂业和宁德时代同时参加了竞标，随后赣锋锂业退出，宁德时代和千禧锂业达成交易。而后，另一家加拿大上市公司美洲锂业加入和宁德时代的竞购，宁德时代并未和美洲锂业进行提价大战，而是选择接受交易卖方千禧锂业2000万美元的分手费，终止了和千禧锂业的并购交易。以往在中企海外收购中看到的“中国溢价”不再出现，中企境外并购的专业度有了很大提升。
同时，中企不只以买家的身份参与全球并购，同时也成为并购的卖家。如江苏沙钢集团有意出售旗下总部位于伦敦的数据中心运营商Global Switch，国际私募基金巨头KKR、黑石考虑竞购潜在买方；中国天楹股份有限公司以18亿美元出售旗下的西班牙垃圾管理公司Urbaser；泛海集团以13亿美元向黑石出售旗下IDG；万达将其持有的美国AMC院线股权进行出售等。
二、中企全球并购的五点建议
受国内经济持续转型推动以及私募股权基金待投资资金较为充裕等因素影响，2022年中企并购交易可能将继续保持较高水平，达到历史新高。在并购热潮之下，国内企业应保持一颗沉着冷静的内心，把握住合适的并购机会，制定合理的并购战略，建立专业并购团队开展尽职调查，设计合理的并购交易结构，加强多种融资方式的综合运用，关注于能力驱动型并购，通过并购实践提升自身能力。
1.把握并购机会，抓住创新驱动型并购时机。
细数全球百年并购史，可以发现一个规律，并购浪潮多始于经济危机后的商业回暖期。随着经济的复苏掀起高潮，而后伴随经济衰退，又渐渐销声匿迹。
第一次并购浪潮发生在1883年经济大萧条之后，在1898年至1902年达到顶峰，最后结束于1904年经济危机；第二次并购浪潮始于1922年商业活动的上升阶段，终结于1929年严重的经济衰退初期；第三次并购浪潮发生在1965年至1969年，这是战后经济发展的“黄金时期”，由于战后科技的发展，经历了战后最长的一次经济大繁荣。
历史经验告诉我们，从宏观经济趋势来看，海外并购的合适时机可以选择在经济危机后。同时，当公司陷于困境之中，也是并购的好时机，因为这时公司面临业绩增长迟缓、债务负担过重、出现技术瓶颈等问题，股东更愿意把公司股份出让给其他人。潍柴动力收购德国凯傲集团的案例充分说明了“在合适的时间做海外并购”，会带来超乎想象的回报。当一家公司的市场价值被低估时，该公司就有可能成为别人眼中的并购目标。紫金矿业作为白衣骑士收购加拿大矿业公司Nevsun的并购故事，就是以Nevsun市值被低估、第三方恶意收购为起点展开的。
2.制定合理的并购策略，恰当评估并购协同性。
在并购之初，针对企业的发展战略，制定有针对性的并购策略十分重要。我们知道，并购协同效应就是“1＋1＞2”的那部分价值。并购协同效应主要是指经营上的协同效应，包括增加收入、降低成本。
靠并购实现收入增加的方法包括三种：一是合并后企业的定价权增大，向下游企业或消费者收取更高的价格；二是发挥并购双方在资产或技术方面的互补性；三是在成熟市场面临发展瓶颈的企业借助并购打入成长速度更快的新兴市场，实现业绩扩张。这三种方法均可一定程度上实现收入的增加，属于第一类协同效应。第二类协同效应是降低成本。相比收入增加，通过降低成本来创造并购协同效应更加现实。对于资本密集型的行业而言，伴随生产规模的扩大，单位产品的成本就会下降，因为固定成本被分摊到了更大数量的产品上。并购还能增加企业的购买力，进而使得并购企业从上游企业获得更加优惠的采购价格。宝洁公司收购吉列刀片的交易就是一个典型案例。吉列刀片长年注重开发适合印度市场的产品，在这一市场具有相当的市场份额，宝洁公司收购吉列刀片之后不但得以扩展在印度市场的销售，并且获得了打入其他新兴市场的经验，其在新兴市场的销售收入增长了一倍。
3.建立专业并购团队开展尽职调查。
海外并购的尽职调查并不是一项轻松的工作。并购方需组建经验丰富且执行力强的外聘顾问团队以高效全面准确地完成尽职调查，推进交易的执行。专业的人做专业的事，尽职调查如此专业的工作应交给投行、会计师、律师来做，但这并不意味着买方的并购团队可以撒手不管。在尽职调查过程中，买方应与投行团队、尽调团队保持密切沟通，共同寻找目标公司可能存在的问题和潜在风险，并通过一定的方法进行验证。只有考虑充分，才能保证尽职调查的工作质量，并有理有据地与卖方进行探讨和沟通。
有效的财务尽职调查能够帮助买方尽快熟悉目标公司的财务情况，合理估计目标公司的价值，从而为竞标谈判做好充分准备，并帮助预判交易完成后可能需要执行的财务和业务整合事项，从而更好地完成并购交易。了解尽职调查的关注重点，有助于跨境投资者更加充分地运用尽职调查的成果，妥善制定风险应对策略。一般来说，尽职调查的内容至少包括财务尽职调查和法律尽职调查，有时也会聘请中介进行商业尽职调查、税务尽职调查。无论采取何种方式，尽职调查的目的都是协助买方全面、准确地了解收购标的并作出合理的商业判断。
4.设计合理的并购交易结构。
融资方案设计是并购交易过程的核心环节，事关整个交易的成败，而好的融资方案又源于交易结构设计。银行作为企业实施并购的买方财务顾问，其首要工作就是设计并购交易结构和筹划融资方案。一份设计完善的融资方案，需要从融资可得性的角度出发，加速并购进展并提高并购融资的实际效果。融资方案设计的本质是更好地完成交易，最大化交易各方的利益，所以应当充分体现交易各方的需求，解决交易各方关注的问题。
“走出去”企业进行收购，其架构可能包含多个层级、多个实体，涉及多个国家。这种情况下，在选择交易标的时，就需要将整个架构中涉及的所有国家的税收进行综合考虑，将交易结构中不同借款主体的还款能力和还款现金流做统一安排。交易结构设计涉及多方面问题，例如，在哪些国家设立特殊目的公司(SPV)，股东在哪个层级出资，股东出资与债务融资的比例如何确定，这些是影响交易能否顺利完成的关键。例如，卖方如果偏好现金，则在交易结构中尽可能多地安排现金；买方认为标的未来经营不确定性较大，风险较高，则在交易结构设计时考虑分步购买，等等。
5.加强多种融资方式的综合运用。
在中企全球并购中，应加强对定向增发、定向可转债、私募可交债、过桥融资、并购贷款等工具的综合使用，以达到获得大体量资金的目的。对于上市公司来说，定向增发、定向可转债、私募可交债等能够推动上市公司资产收购、兼并重组、改善资产结构，还能促进和活跃证券市场优化资源配置。特别是在上市公司收购优质海外资产中，如果能够成功将品牌知名度高、技术水平高、经营创现能力好的目标公司装入上市公司中，对于改善上市公司业绩、提升上市公司市场竞争力具有非常好的效果。
而在债权融资工具中，过桥融资可谓并购融资的利器。过桥融资是一种短期资金的融通，期限一般不超过1年，是一种与长期资金相对接的、在过渡期使用的资金，具有期限短、审批速度快、风险容易控制等特点。过桥融资在跨境并购中经常可见。由于第二轮竞标需要银行出具一份融资承诺函，因此很多外资投行会帮助买家开具此类函件，同时提供一个1年期的过桥融资，以便买方尽快完成股权交割。“过桥融资＋定向增发”是中企海外并购经常选择的组合融资模式。在并购方自筹资金不足的情况下，为满足客户的融资需求，银行可在表内并购融资工具以外，以股权投资方式为企业提供权益性或类权益性的资金支持。国内企业在跨境并购中不断丰富融资手段，融资渠道日益多元，新兴融资工具以及“以小博大”的交易设计层出不穷，在跨境并购融资的过程中大显神威。
2022年新冠疫情仍然持续，但全球并购在新技术、新模式、新产业的催生下，可能继续走出历史新高，国内企业也将在这一次并购浪潮中再显身手。在这样的大环境下，中企全球并购将以同频共振的姿态，通过并购实现企业发展壮大和全球化布局。
文章作者 | 《并购的逻辑》作者、经济学博士 姚影
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